Знают ли инвесторы, что они катаются на лыжах в зоне схода лавины?

17 июля, 2020 Автор: Владимир Николаенко

Знают ли инвесторы, что они катаются на лыжах в зоне схода лавины?

2020 год был удачным для фондового и опционного рынков. Мы стали свидетелями мучительной поездки на американских горках от взлетов до минимумов и обратно к максимумам. Объемы торговли акциями и опционами резко возросли, поскольку дисконтные брокеры предлагают торговлю с нулевой комиссией.

investors avalanche, Do Investors Know They Are Skiing In An Avalanche Zone?

Кажется, немногие осознают, что распространение торговли опционами привело к новой динамике рынка. Эта динамика может создавать петли обратной связи, которые могут вызвать значительную волатильность. Если мы сравним петлю обратной связи со снежным комом, катящимся под гору, то недавний всплеск торговли опционами можно рассматривать как снегопад, ведущий к потенциальной лавине.

В качестве доказательства мы приводим упрощенный пример хеджирования опционов, чтобы показать, как эта практика может повлиять на поток ордеров на базовых рынках. В частности, дельта-хеджирование опционов может привести к усилению ценового давления как вверх, так и вниз. При рекордных объемах торговли опционами этот момент нельзя упускать из виду.

Пример хеджирования опционов

Чтобы проиллюстрировать влияние дельта-хеджирования, рассмотрим пример. Банк или брокер, выписывающий опционы, обычно создает и управляет дельта-нейтральным портфелем для управления этим риском [1]. В этом примере мы рассматриваем дельта-хеджер в SPY, который закончил недавний торговый день с нейтральной дельта-хеджированной позицией. Мы показываем это в первой таблице ниже.

Цена закрытия SPY составляет 321 доллар за акцию. Участник рынка продал 100 опционов колл по цене исполнения $ 340 за акцию с истечением срока действия 28 дней. Чтобы хеджировать эту позицию, близкую к дельта-нейтральной, участник продал 57 пут по цене исполнения 300 долларов за акцию. Есть много способов хеджирования позиции, и метод, который мы предлагаем, распространен среди маркет-мейкеров.

Чтобы получить 57 пут, участник подсчитал, сколько опций необходимо, чтобы приблизить общую дельту позиции к нулю. Как показано ниже, дельта колл и пут в двух правых столбцах по существу равны. Однако это перестанет быть так, как только SPY двинется в одном или другом направлении.

investors avalanche, Do Investors Know They Are Skiing In An Avalanche Zone?

[1] Дельта измеряет, как цена опциона будет меняться при изменении базовой акции или индекса.

Следующий день

На следующий день мы предполагаем, что стоимость SPY увеличится на 4 доллара за акцию до 325 долларов за акцию. Изменения цены также изменяют значения дельты как для пут, так и для колла. Этот участник хочет сохранить дельта-нейтральную позицию. Для этого они могут купить 8 акций SPY [1] , чтобы нейтрализовать дельту (в таблицах ниже мы показываем изменения положения красным цветом).

Важно подчеркнуть, что для поддержания дельта-нейтрального хеджирования участник должен покупать акции SPY, когда цена SPY растет.

Чтобы проиллюстрировать тот же случай, когда рынок падает, рассмотрим случай, когда SPY на следующий день упадет на 4 доллара за акцию. В этом примере участник продаст 7 акций SPY, чтобы поддерживать дельта-нейтральный портфель.

investors avalanche, Do Investors Know They Are Skiing In An Avalanche Zone?

Опять же, важно подчеркнуть, что для поддержания дельта-нейтральной позиции участник должен продавать акции SPY, когда цена SPY снижается .

Таким образом, одним из результатов дельта-хеджирования является то, что маркет-мейкеры опционов будут покупать акции, когда рынок растет, и продавать акции, когда он падает.

Когда ликвидность мала, а требования к хеджированию высоки, может возникнуть петля обратной связи, которая усилит движение цен. Такое происходит, когда покупка, связанная с хеджированием, толкает цены вверх. По мере роста цен хеджеры должны покупать больше, что затем толкает цены еще выше. Тот же цикл может возникнуть и в обратном направлении.

[1] Поскольку 1-опцион на фондовых рынках рассчитан на 100 акций, для нейтральной дельта-позиции потребуется 800 акций SPY. Мы упрощаем вычисления для понимания читателем.

Риск каскадных падений

В приведенном выше простом примере мы не учитывали изменения волатильности для корректировки нашего дельта-хеджирования. В действительности подразумеваемая волатильность быстро меняется, особенно на резко падающем рынке.

Когда волатильность резко возрастает, значения, дельты и гаммы опционов также резко возрастают.

Волатильность, скорее всего, возрастет на падающих рынках и останется стабильной до падения на растущих рынках. Сумма хеджирования, необходимая для хеджирования движений вниз, обычно больше, чем движений вверх.

Резко падающий рынок может вызвать каскадную обратную связь. Это происходит, когда дельта-хеджеры вынуждены продавать все большее количество акций, чтобы поддерживать свое дельта-нейтральное хеджирование. Важно отметить, что большая часть этого дельта-хеджирования выполняется компьютерами, что может еще больше усилить движение, поскольку все дельта-хеджеры могут действовать одновременно.

Продажа на фондовом рынке может привести к увеличению продаж, а в некоторых случаях это может привести к тому, что рынок будет выглядеть как снежный ком, катящийся под гору.

Гамма-триггеры

При изучении опционных рынков одной из наших основных целей является защита ваших пенсионных сбережений от этих каскадных событий, которые могут подорвать долгосрочное богатство.

Чтобы лучше оценить ситуацию, мы рассчитываем и делимся с нашими подписчиками так называемым уровнем гамма-нейтрали. Этот уровень может быть спусковым крючком для последующих продаж и более высокой волатильности на фондовом рынке. Таким образом, он позволяет нам лучше понять, как позиционируются трейдеры опционами, и обнаружить уровни рынка, которые могут вызвать цикл обратной связи.

На графике ниже показана историческая волатильность SPX выше и ниже уровней гамма-нейтральности.

investors avalanche, Do Investors Know They Are Skiing In An Avalanche Zone?

Заключение

Мы привели простой пример дельта-хеджирования, чтобы подчеркнуть, что дельта-хеджирование оказывает значительное последующее влияние на фондовый рынок. Во времена сомнительной ликвидности и рекордной торговли опционами эти последствия усиливаются. В частности, дельта-хеджирование может привести к возникновению петли обратной связи, когда фондовый рынок покупается, а систематические дельта-хеджеры продают фондовый рынок, уменьшается.

По мере того, как торговля опционами набирает популярность за счет торговли с низкой или нулевой комиссией, влияние этой обратной связи становится все более важным.

Обратная связь при рыночной распродаже более выражена, когда волатильность, дельта и гамма резко возрастают. Это приводит к еще большему количеству последующих продаж машинных дельта-хеджеров. Наибольший риск увеличения торговли опционами — это возможность большого каскадного нисходящего движения, аналогичного тому, что мы видели ранее в этом году.